中國泡沫風險讓全球投資者忐忑不安
MICHAEL SCHUMAN 2017年6月19日
北京——當投資者們忙於關注川普總統和華盛頓的混亂、歐洲那些挑動神經的選舉，以及美聯儲政策和英國脫歐決定所帶來的不確定性時，全球市場面臨的一種曾經熟悉的、很可能更大的風險一直在暗地裡發酵。
距離中國以股票市場的崩盤、貨幣的驟然貶值以及債務不斷增長引發的擔憂向世界各地的投資者敲響警鐘已過去兩年，很多投資者都把擔憂之情拋到了腦後。隨著投資者擁抱中國欣欣向榮的科技行業和消費市場，在香港以及中國大陸以外其他地方上市的中國公司的股票價格，已經飆升至股災以來的最高水平，令其他發展中國家的市場相形見絀。
中國國內的股票市場長期萎靡不振，目前仍然受到投資者的懷疑和政府的干預，但即便如此，本地股票的價格於近日回落前，在今年的很多時候也都處於漲勢。
「絕大多數人一致認為中國沒問題，」總部位於丹佛、不看好對中國的投資的資產管理公司Crescat
Capital創始人兼首席執行官凱文·史密斯(Kevin Smith)說。他廣泛提及了中國的債務以及其他金融問題，並補充道：「人們真的忽略了潛在的泡沫。泡沫正變得越來越大。」
中國長期以來一直扮演著增長發動機的角色，其命運對全球市場有著舉足輕重的影響——而其股票市場的漲落，或許很快就會與投資者的利益更加息息相關。
所編股票指數廣受世界各地共同基金和養老基金追蹤的投資諮詢公司明晟(MSCI)，正考慮把中國國內的股票納入一個重要的基準指數。該公司計劃於週二宣布其決定。
投資者已經接收到了某些鼓勵其進場的信息。今年3月，高盛(Goldman Sachs)以經濟增長情況有所改善、政策穩定以及其他積極因素為由，建議投資者增持中國股票。
但一些投資者又開始擔心了。美銀美林(Bank of America Merrill Lynch)發布的調查結果顯示，基金經理們在5月份接受調查時認為，對全球市場而言，驚嚇的最大潛在來源就是中國，自2016年1月以來他們還是頭一次這樣認為。投資者服務公司穆迪(Moody’s)也於上月降低了中國的主權信用評級，這是它28年來首次這麼做。
這些愈演愈烈的擔憂以債務為核心主題。為了給經濟提供支撐，中國大舉開閘放貸，讓業已堆積如山的債務變得愈發沉重。來自國際清算銀行(Bank
for International Settlements)的數據顯示，截至2016年底，中國的債務占GDP的比重為257%，略高於美國，大大高於新興經濟體184%的總體水平。
但讓經濟學家最擔憂的是其債務的增長速度。2007年底，中國的債務只佔GDP的152%。
研究公司凱投宏觀(Capital Economics)在今年6月的一份報告中警告稱，「自有記錄以來」，中國的債務「增速幾乎比其他任何主要經濟體都快得多」，其債務的持續累積是「新興亞洲市場面臨的最大風險」。
過去幾個月裡，中國政府一直竭力扭轉該趨勢，希望讓信貸增速慢下來。但這也導致了中國金融市場的動盪不安。人們擔心收緊信貸可能會在拖累經濟增長的同時，讓負債累累的企業更加難以還貸。資金面承受壓力的一個跡象是，銀行間同業拆借利率有所上升。
中國的政策制定者似乎也更加憂心忡忡。5月末，中國政府不顧其做出的讓市場化力量在人民幣估值方面發揮更大作用的長期承諾，暗示將收緊對人民幣的控制。
Crescat Capital的史密斯說，他認為全球投資者面對中國帶來的威脅時仍然太自以為是。他把中國稱為「我們平生所見的最大宏觀泡沫」，他說問題之嚴重「已經超出了全球金融監管機構所宣稱的曾讓其他國家在歷史上遭遇麻煩的那種程度。」
心懷這些擔憂的史密斯對自己的投資組合做出了調整。他說他正在做空中國股票基金。（當投資者做空時，他們在金融市場上押注於某種東西的價格將會下降。）今年到目前為止，這些頭寸給他帶來的賬面回報是負數，但他已加倍下注。
自5月以來，他做空了在紐約上市的幾家中國公司的股票，其中包括電商企業阿里巴巴和京東，以及專注於搜索引擎業務的百度。他說中國岌岌可危的金融部門給這些公司造成的風險，比很多投資者想像的都要大。
投資者或許會對中國敬而遠之，直至與其沉重的債務相關的不確定性——以及中國政府控制債務的意願和能力——變得明朗起來。
「最大的危機往往在人們沒有關注風險、政府沒有竭力應對風險的時候發生，」資產管理公司GAM駐蘇黎世的亞洲股票投資組合經理鑒·史·科特西（Jian Shi Cortesi，音）說。「到目前為止，他們應對得非常不錯。但市場總是擔心，如果他們處理不好會怎麼樣。」
並非所有中國問題觀察人士都如此焦慮。安盛投資管理公司(AXA Investment Managers)駐香港的新興亞洲高級經濟師姚遠(Aidan Yao)說，投資者應該把當前去槓桿化的努力視為有利於經濟在未來健康發展的積極因素。安盛投資管理公司管理著逾8000億美元資金。
「目前我並不那麼擔心，」姚遠說。他還表示，政策制定者「正非常小心地應對這種情況。」
中國問題分析人士當中也有人相信，政治因素會讓中國的貨幣和股票市場在未來幾個月保持正常。共產黨今年將召開一場重要會議。為了避免不合時宜的意外，政策制定者可能會竭盡所能地防止資產估值在會議召開前發生劇烈變化。
尚不清楚編製股票指數的明晟公司是否會為中國股票拓寬與全球投資者之間的通道。它曾以中國的某些規定會損害投資者賣出股票以及將資金撤離的能力為由，連續三年拒絕納入中國國內的股票。中國已經採取了一些措施來應對上述問題。
安盛投資管理公司的姚遠說，在他看來，為了贏得明晟的認同，中國監管機構已經開放了足夠的進入國內市場的管道。但鑒於中國現有的問題，就連他也不認為這意味著應該立即爭相買入中國股票。
「長期來看，我們也相當謹慎，」姚遠說。「大家已經知道，想要退出並不容易。」
翻譯：紐約時報中文網
中國樓市的幻影
高雨莘 2017年6月16日
在過去20年裡，私人房產不僅僅承擔居家之用，還承載著中國城鎮居民的種種願望。在城市裡，房產被證明是一個可靠的投資渠道。在政府基本大力削減福利制度的同時，飛漲的房價為治病和養老提供了資金。房地產帶來的利潤也讓家長能夠出錢送孩子出國留學。
但有產階級龐大的規模和財富掩蓋了新購房者承受的日漸加劇的壓力。中國現在有數個全球最難以負擔的房地產市場。在大部分一線城市，標準房價中位數與收入中位數之比——一項房價承受力的常用衡量標準——已經超過了倫敦。
為了給市場降溫，各地政府頒佈了無數限購規定，如要求增加首付和禁止購買多套房屋。官方限制的激增，連同越來越承擔不起的房價，已經成了中國城鎮居民中普遍存在的經濟期望受挫和社會流動性減弱的有力象徵。
在報紙上和餐桌上的交談常常提到夫妻為了避開嚴格的家庭限購政策而申請假離婚的事例。還有離婚夫婦的父母以購房出資為理由激烈爭奪房屋所有權的故事也屢見不鮮。最近，北京一萬多名購房者在簽訂了買房合同後，政府突然提高了對首付的要求，導致他們一夜之間陷入窘境，出現資金缺口。
有時候，房屋帶來的挑戰甚至左右著生育選擇。2015年獨生子女政策廢除後，多位已有一個兒子的母親坦承她們對再生一個孩子持保留意見：如果二胎又是男孩，她們恐怕以後難以承擔經濟負擔：社會觀念仍認為為了讓兒子找到合適的伴侶，父母仍然應該為他們提供房產。
最能反映購房者掙扎的莫過於「學區房」挑起的紛擾。擁有房屋能保證房主的子女入讀公立學校，由此家長為購買聲譽良好的學校附近的房子而展開激烈競爭，這一現象向來被認為是繁榮的大城市奇高房價的罪魁禍首。北京的某些區域要求房主擁有房屋至少要達到三年孩子才有資格上當地的學校。
對房地產市場的強烈不滿有時會上升為公開的抗議。上週，上海市中心出現了一場罕見的公開示威遊行。數百名購房者聚集在一起，抗議一項導致他們新買的房屋不能居住並大幅貶值的政策調整。群體憤怒促使政府在幾天後做出讓步，允許購房者入住新房，但仍禁止他們出售房屋。
越來越多的中國富人，受夠了規章制度的束縛，正把目光轉向國外，例如美國郊區的房屋或澳洲的豪華公寓。全美房地產經紀人協會(National Association of Realtors)的一項調查顯示，在美國買房的外國人中，中國人名列第一。在結束於2016年3月的一年中，中國人的購房花銷總計273億美元，超過了排在中國之後的四個國家加起來的總和。
為了應對過熱的房地產市場，各市政府應該停止依賴既阻礙城鎮居民生計又只會逐漸加劇問題的權宜之計。它們須要設計出長遠的結構性解決方案，比如讓住房與學校教育這樣的公共服務脫鉤，或增加補貼住房供應，以修復市場的不平衡。
最好的解決辦法可能也會被證明是最有爭議的。很多倡導者認為，實行房產稅會增加購房投機的成本，進而降低房價。實現這一點要求政府戰勝既得政治和企業利益，並採取慎重的手段，避免造成市場崩盤。
在不得不面對房地產市場的人中，普遍存在一種市場經濟改革的規則已經改變的感受。很多中國人相信「努力奮鬥就會成功」，FT中文網的財經版塊主編徐瑾在最近的一篇專欄文章中寫道，「也看到了下一代成功難度的加大。」
生活在城市裡的農民工因為沒有當地戶籍，大部分被排除在了當地房地產市場之外。在北京和上海，他們的數量超過了當地人口的三分之一。這意味著他們沒能從最大的國家向民眾的財富轉移中獲益。
這也是為什麼當政府4月宣布計劃在北京以南大約80英里（約合130公里）的一片農村土地上新建一個新的經濟特區——地位與南方經濟中心深圳平等，當地村民喜笑顏開。突然之間，他們簡陋的村莊似乎就要像他們在鄰近的城市裡看到的那樣，迎來房地產的繁榮。
在不到一天的時間裡，當地的平均房價增加了兩倍。但兩天後，北京下令禁止該地區的房屋銷售。
高雨莘(Helen Gao)供職於一家研究機構，從事社會政策分析，也是時報的觀點作者。
翻譯：陳亦亭
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